开云体育官方,开云体育app,开云app下载,开云棋牌,开云官网,开云体育,开云电竞,开云,开云体育官网, 开云体育平台, 世界杯开云, 开云体育app下载, 开云体育网址, 开云体育2025

　　四季度GDP增速4.5%，全年顺利完成5%目标。边际来看，供给侧，12月工业增加值同比5.2%（前值4.8%），Wind一致预期4.9%，服务业生产指数同比5.0%（前值4.2%）。需求侧，外需再超预期，出口同比6.6%（前值5.9%），高于Wind一致预期2.2%；内需继续承压，社零同比0.9%（前值1.3%），低于Wind一致预期1.5%，固投累计同比-3.8%（前值-2.6%），低于Wind一致预期-2.4%。

　　（1）经济增长顺利完成5%目标，价格降幅收窄。刚公布的2025年经济数据有三个亮点：一是经济增长完成全年目标。四季度GDP增速4.5%，全年5%，顺利完成年初政府工作报告确定的目标。二是从供需两端看，主要靠出口和服务拉动经济。从供给端看，主要是服务业拉动全年经济。二产GDP增速4.5%，三产5.4%。从需求端看，主要是出口和服务消费，三驾马车里，出口增长6.1%、固定资产投资下降3.8%、居民消费支出增长4.4%，消费里社零增长3.7%、服务零售增长5.5%。三是Q4价格明显恢复，但仍偏弱。四季度实际GDP增速4.5%，名义GDP增速3.8%，GDP平减指数-0.7%，相比上季度-1.1%明显收窄降幅，但仍然偏弱。

　　（2）工业生产：边际韧性仍强，主要来自新质生产力支撑。12月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%。分三大门类看，采矿业增加值增长5.4%，制造业增长5.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长0.8%。

　　工业生产韧性的来源：高技术行业拉动。12月高技术制造业增加值增长11%，增速是规模以上工业的两倍有余。分产品看，工业机器人、新能源汽车产品、集成电路产量分别增长14.7%、8.7%、12.9%。

　　受“反内卷”政策影响，部分行业生产减少盲目扩张、趋于规范，如太阳能电池产能增速从上半年的18.2%，降至12月的-9.7%；新能源汽车虽然仍增长8.7%，但也低于上半年36.2%的增速。

　　工业生产也存在一定压力，表现为产销衔接的顺畅度在下降，主要是因为内需仍然偏弱，正如12月经济工作会议提出的“国内供强需弱矛盾”，2025年工业产销率只有96.4%，比上年降低了0.4个点。

　　一是服务零售强于商品零售，2025年服务零售增长5.5%，更能反映商品零售的社零增长3.8%，其中12月社零增速只有0.9%。服务零售强于商品零售是从商品消费到服务消费的消费升级趋势的体现，居民在服务消费方面有越来越多样化的需求，比如“苏超”爆火就是服务消费强劲的体现。

　　二是以旧换新补贴品的销售情况，在12月出现分化，部分以旧换新产品增速仍然较高，比如通讯器材同比增长20.9%，手机等消费电子产品补贴启动更晚，所以目前没有那么大的需求透支压力，增长仍然强劲。相比之下，一些启动更早的补贴品，近几个月面临一些需求压力，比如12月家电销售同比下降18.7%、汽车下降5%、家具下降2.2%。

　　三是12月社零增速虽然只有0.9%，但基本生活和部分升级消费表现较好，如粮油食品零售增速3.9%，化妆品增速8.8%、体育娱乐增速9%。

　　四是黄金消费价涨量跌，整体消费金额仍然快速增长。受金价上涨影响，12月金银珠宝零售额同比上升5.9%，但要注意到黄金价格上涨过快是影响到消费量的，2025年前三季度，我国黄金消费量 682.73 吨，同比下降 7.95%。

　　五是消费下沉，低线地区消费亮点更多。12月农村社零增长1.7%，城镇社零增长0.7%，消费下沉趋势仍在持续。

　　（4）投资数据面临一定压力，2025年投资累计下降3.8%。分三大类来看，房地产投资-17.2%，制造业投资+0.6%，广义基建投资-1.5%。投资增速回落很大原因是大量资金用于化债和土储，我们曾在年度展望中指出，仅前10个月2025年比2024年，多占用了8000亿专项债资金用于化债和土储。

　　投资亮点仍然在于设备更新投资。在2025年整体投资下降3.8%的情况下，设备更新投资增长11.8%，这跟我们政策支持是分不开的，2025年有2000亿超长期特别国债支持设备更新。

　　2025全年房地产投资下降17.2%。辩证看待房地产投资下降问题，一方面对经济有一定拖累，但另一方面投资下降有助于房地产市场供需再平衡，比如2025年12月中央经济工作会议提出“控增量、去库存、优供给”，“控增量”仍是2026年重要方向。

　　房地产销售面积下降8.7%，2025年地产销售的特点是二手房好于新房、现房好于期房。按照住建部数据，2025年1到11月，一二手房合起来实现同比正增长，这表明我们的住房需求并没有减少，只是形式改变了，从买新房变成了更多购买二手房。住建部数据表明，2025年前11个月，二手房占全部住房交易量的37.1%，是历史最高水平，全国有7个省和直辖市二手住房交易量超过了新房。另外，新房内部也在发生期房到现房的转变。2025年前11个月现房销售面积增长了10%，期房销售面积下降了17%。

　　从政策来看，12月经济工作会议提出投资止跌回稳，这已经成2026年最重要的经济任务之一。投资止跌回稳靠三个方面，一是十五五开局之年，项目储备更充足，如十四五有102项重大工程，包括5000多个具体项目。二是资金更充足，经济工作会议提出财政保持必要的强度。三是物价增速近期开始回升，更有利于名义投资增速的改善。

　　（5）往后看，尽管25Q4内需面临一定压力，但2026年仍有可能迎接经济开门红，开门红的主要支撑包括：“以旧换新”政策较早启动、“两个五千亿”政策的滞后影响、政府债发行节奏前置、结构性工具“降息”等。

　　海外市场空间广阔，东盟十国及印度垃圾焚烧投资空间约2500亿元。我们按2024年人口测算东盟 10 国及印度市场垃圾日产量达到146万吨/日。假设各国垃圾焚烧渗透率达到50%（新加坡回收体系完备，假设达到40%焚烧率），东盟十国及印度市场垃圾日焚烧量空间仍有49.69万吨，单吨投资以50万元谨慎估算，投资空间达到2485亿元。国内垃圾焚烧企业出海项目遍布东南亚&中亚等，康恒环境、中国天楹、军信股份、光大环境等运营出海领先，三峰环境设备&EPC出海经验丰富。

　　海外VS国内项目案例收入测算：高处理费/高电价驱动海外项目单吨收入明显提升。假设项目年运行天数330天，单位垃圾发电上网量分别为国内320度/吨、吉尔吉斯410度/吨、越南370度/吨、印尼410度/吨，我们测算国内垃圾处理量1000吨/天的项目单吨收入268元，吉尔吉斯/越南/印尼项目单吨收入分别为324元/413元/582元，单吨收入增幅分别为21%/54%/117%，主要由海外项目高处理费+高电价共同驱动。

　　印尼通过单一化收入来源优化商业模式并提升支付主体信用等级。①政策升级：从地方主导到国家主导，资金来源从地方预算到国家预算。②商业模式转变：取消地方政府主导的垃圾处理费补贴，与国家电力直签30年固定电价0.20美元/度。③范围扩大：计划全国范围内建设33座垃圾焚烧发电厂，总投资约合56亿美元，每座处理规模约1000吨/日。④进展迅速：印尼主权基金已于2025年11月启动首批垃圾发电项目招标，覆盖7个地区，所有审批流程走“绿色通道”。

　　印尼项目单吨收益大幅跃升，高电价溢价逻辑兑现。国内VS印尼老项目VS印尼新项目经济性测算假设条件：①基础假设：1000吨/日单项目年运行天数330天，资本金比例30%，贷款比例70%，折旧摊销年限28年，国内/印尼项目吨上网量分别实现320/410度/吨。②投资成本假设：国内项目单吨投资50万元，印尼项目单吨投资100万元。③融资成本假设：国内项目贷款利率3%，印尼项目贷款利率4%。④运营成本假设：国内项目营业成本4300万元，管理及其他费用率7%；印尼项目经营成本比国内高出约30%（折旧摊销外），管理及其他费用较国内高出约30%。1）国内基准模型测算：①垃圾处理费单价70元/吨；②上网电价0.65元/度（超过280度/吨部分按0.4元/度）。测算得单吨收入238元/吨，单吨毛利108元/吨，单吨净利66元/吨，净利率27.71%，ROE 14.51%。2）印尼老项目测算：①垃圾处理费单价180元/吨；②上网电价约0.91元/度。测算得单吨收入487元/吨（较国内基准模型+104%，下同），单吨毛利279元/吨（+159%），单吨净利135元/吨（+104%），净利率27.71%（+0.01pct），ROE 14.84%（+0.33pct）。3）印尼新项目测算：①无垃圾处理费；②上网电价约1.42元/度。测算得单吨收入512元/吨（+115%），单吨毛利305元/吨（+183%），单吨净利155元/吨（+135%），净利率30.23%（+2.52pct），ROE 17.04%（+2.52pct）。

　　垃圾焚烧板块提ROE逻辑持续兑现，出海新成长可期。1）出海新成长：垃圾焚烧出海空间广阔，海外项目受益高电价&高处理费增收明显。印尼政策推动商业模式转为单一电费收入，若成本管控良好单吨收益提升明显。推荐【伟明环保】高冰镍&出海贡献有望超预期；【三峰环境】运营稳健&期待出海加速；【光大环境】【军信股份】红利价值&出海成长兼具。2）提分红+提ROE兑现：【瀚蓝环境】【绿色动力A+H】【光大环境】【上海实业控股】【海螺创业】【永兴股份】【军信股份】。

　　事件：2026年1月8日，财政部、税务总局联合发布公告，明确自2026年4月1日起，取消部分农药产品的增值税出口退税资格，品类包括：除草剂（草铵膦、精草铵膦、烯禾啶、双环磺草酮等）、杀虫剂（敌敌畏、敌百虫、氟苯虫酰胺等）、杀菌剂（甲基立枯磷、克菌磷、三乙膦酸铝、乙膦酸等）、植物生长调节剂（乙烯利）等主流农药原药品种。

　　取消部分农药原药的出口退税优惠，短期有利于产品价格上涨，长期有利于落后产能出清：此前中国为鼓励农药出口，对多数农药原药施行出口退税政策，退税率一般为9%-13%。2026年初出口退税政策发生调整，将部分农药原药的出口退税率归零。短期来看，政策落地前的窗口期可能引发抢出口效应，海外客户考虑到政策生效后的成本上涨压力，或加速补库，支撑产品价格上涨。长期来看，低端产品利润空间将进一步被压缩，成本压力将倒逼企业从价格竞争转向质量竞争，高污染、高能耗的落后产能有望加速退出市场。

　　保留农药制剂产品的出口退税优惠，引导企业出口高附加值的制剂产品：此次政策旨在优化出口的农药产品结构，推动企业加快技术创新与产品升级。企业可以切换出口重心，从出口原药，转向出口高附加值的品牌制剂，在农药行业激烈的竞争中占得先机。行业内已完成产业链垂直整合、具备强大制剂生产与海外登记能力的龙头企业优势显著。

　　我国农药行业景气度触底修复，海外农药制剂企业处于补库周期，叠加国内春耕在即，需求有望得到支撑：1）农药景气度持续修复：根据世界农化网，我国多数农药品种产能利用率较低，杀虫剂、杀菌剂、除草剂、植物生长调节剂等几大类农药产能均严重过剩，产能利用率仅有30%-60%。2025年7月，行业掀起“反内卷”行动，头部企业通过产能调控避免恶性价格战，推动产品价格向合理区间回归，我国农药行业结束三年下行周期。2）海外处于补库周期：全球农药渠道库存趋近合理水平，库存低位下补库存需求持续。3）农药产品需求具有较强的季节性，国内春耕支撑农药需求：2-5月是国内春耕农药生产旺季，而制剂企业需要提前采购原药，因此原药市场旺季要早于制剂市场。

　　相关标的：扬农化工（品类齐全的农化板块白马公司）、润丰股份（具备完善海外营销网络及大量海外登记证的龙头企业）、利尔化学（草铵膦、精草铵膦龙头企业）、江山股份（草甘膦、敌敌畏、敌百虫龙头企业）、国光股份（植物生长调节剂龙头企业）。

　　风险提示：行业需求偏弱；竞争格局恶化风险；政策执行力度不及预期；落后产能出清缓于预期风险。

　　数据中心稳健成长、储能需求明显修复。1）数据中心业务稳步增长，2025实现收入30+亿元，同比+20%；其中我们预计Q4收入10+亿元，同+40%/环+33%以上。2）新能源业务欧洲储能回暖+新兴市场高增，重回增长。25年我们预计新能源收入20亿元，同+10%，其中储能业务收入9亿元左右，同比接近翻倍；其中Q4储能收入4亿元，同+50%/环+33%以上。

　　AIDC&BESS两头开花。AIDC方面，海外实现在北美柜外电源业务的实质性突破，2025年新增600K大功率UPS代工，已拿到第一批1+亿元订单，我们预计后续还有第二批3亿元+订单，均2026年交付，26年北美业务有望贡献显著增量。国内方面，与字节、阿里、万国数据、世纪互联等头部CSP、COLO以及运营商合作，国内基本盘稳固。字节测试周期半年，我们预计2026年Q1末出反馈结果，若验证顺利，国内收入增速有望大幅提升。

　　盈利预测与投资评级：我们上调公司25-27年盈利预测为6.4/11.2/15.3（原值为5.9/8.7/12.5）亿元，同比+63%/+74%/+36%，对应PE为50/29/21x。考虑到公司在AIDC产品、渠道上优势，盈利弹性较大，给予26年35xPE对应67.2元，维持“买入”评级。

　　公司出货满产满销、龙头地位稳固。我们预计公司25Q4铁锂出货33万吨，同增35%+，环比微增，份额进一步提升，预计全年出货超110万吨，同增50%+，预计26年出货150万吨+，同增35%+，储能需求超预期公司充分受益。此外公司高端产品出货占比已达50%+，YN-13产品逐步起量，26年高端产品出货占比我们预计提升至70%，远期有望提升至80%，龙头地位稳固。

　　供不应求公司涨价落地、盈利弹性可观。我们测算公司25Q4单吨盈利近0.2万元，环比大幅提升，主要系Q4部分客户涨价落地，叠加产品结构优化、碳酸锂涨价带来一定库存收益，当前公司供不应求，26年大客户跟进，整体盈利水平有望提升0.1万/吨。另外，公司120万吨磷矿2026年投产爬坡，我们预计将增厚公司利润。

　　公司拟募资47.9亿元。公司拟募资47.9亿元用于铁锂及锰铁锂产能扩产，已获证监会批复，将加速后续产能建设。

　　盈利预测与投资评级：由于公司涨价落地，盈利弹性可观，业绩拐点明确，我们上修2025-2027年归母净利润预期由10.6/30.1/40.3亿元至12.8/35.0/47.3亿元，同比分别+116%/+174%/+35%，对应PE 37/14/10X，给予26年20XPE，目标价92元，维持“买入”评级。

　　营收增速放缓，利润短期承压：我们预计公司FY2026Q3收入将达2929.03亿元，同比增长4.6%，增速放缓主要是由于电商业务收入增长降速。由于闪购的投入，公司利润端面临较大压力，预计本季度集团调整后EBITA为306.11亿元，调整后EBITA Margin为10.5%。

　　宏观逆风拖累电商业务发展，闪购保持投入：受宏观消费需求走弱及take rate的高基数效应等因素影响，我们预计本季度CMR增速将降至3.0%。闪购方面，公司的目标是拿下即时零售市场的绝对第一。受益于用户结构、订单结构和履约成本优化，本季度闪购GMV和AOV将稳步提升。利润上，我们预计闪购业务亏损将收窄，相比竞争对手亏损收敛速度更快。

　　云业务收入增速提升，基础设施与应用端同步加码：得益于客户对AI算力及服务的强劲需求，我们预计阿里云本季度收入达428.52亿元，同比增长35.0%。利润方面，我们预计阿里云本季度EBITA Margin将环比持平，维持在9.0%左右。公司在AI云领域的布局持续深化，不仅在B端覆盖更多客户，C端也增强对千问APP等AI应用的推广。展望未来，由于阿里云具备模型、算力、生态等优势，随着AI渗透率提升，其收入和利润有望维持增长。

　　风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险。

　　2025年业绩预增点评：归母净利润同比大增超2倍，主要受投资提升与税收政策影响

　　【事件】1月19日中国太平发布业绩预增公告，2025年公司归母净利润同比增长约215%-225%，预计为266-274亿港元。

　　以公告计算，2025H2公司归母净利润约198-206亿港元，同比增长7.2-7.6倍。2025H1公司归母净利润为67.6亿港元，同比+12.2%。

　　投资收益提升与所得税政策影响是公司业绩大增的主因。公告称，公司净利润大幅提升因净投资业绩较2024年度有所提升，以及税务部门针对保险行业推出的新企业所得税税收政策的一次性影响。①2025年沪深300、万得全A指数分别上涨17.7%、27.7%，均好于2024年的14.7%、10%，且险资配置公开市场权益投资规模大幅提升，更加充分受益于股市上涨。②2025年12月税务总局下发通知，针对2025年及之前执行新准则的险企，可以将准则切换产生的留存收益累积影响和各年度纳税差异自2026年起一次性或者分五年均匀计入应纳税所得额。我们预计中国太平此前计提递延所得税负债较为充分，按新准则交税后有部分多计提负债的冲回，对当期利润产生一次性影响。

　　盈利预测与投资评级：结合公司2025年业绩预增情况，我们上调盈利预测，2025-2027年归母净利润为270/200/222亿港元（前值为97/109/125亿港元）。当前市值对应2026E PB 0.74x、PEV 0.38x，仍处低位。我们看好公司寿险分红型转型；财险业务综合成本率持续优化，维持“买入”评级。